新“国九条”引热议：重塑A股价值，市场慢牛可期

图源：卡乐图片 宁颖/摄

时隔10年，国务院再次发出针对资本市场的核心“指令”。

2024年4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，被市场称为新“国九条”，这是继2004年、2014年两个“国九条”之后，国务院发布的又一版“国九条”。

之所以被称为“国九条”，是因为该意见分为9个部分，涉及上市准入、上市公司监管、退市监管、交易监管等核心问题，是对资本市场建设较为全面的指导文件。

新“国九条”要点梳理

此次出台的资本市场新“国九条”，是继2004年、2014年两个“国九条”之后，又时隔10年，国务院再次专门出台的资本市场指导性文件。要点梳理如下：

阶段目标

未来5年，基本形成资本市场高质量发展的总体框架。

到2035年，基本建成具有高度适应性、竞争力、普惠性的资本市场，投资者合法权益得到更加有效的保护。

到本世纪中叶，资本市场治理体系和治理能力现代化水平进一步提高，建成与金融强国相匹配的高质量资本市场。

严把发行上市准入关

进一步完善发行上市制度。提高主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标准。提高发行上市辅导质效，扩大对在审企业及相关中介机构现场检查覆盖面。

强化发行上市全链条责任。进一步压实交易所审核主体责任，完善股票上市委员会组建方式和运行机制，加强对委员履职的全过程监督。

加大发行承销监管力度。强化新股发行询价定价配售各环节监管，整治高价超募、抱团压价等市场乱象。依法规范和引导资本健康发展，加强穿透式监管和监管协同，严厉打击违规代持、以异常价格突击入股、利益输送等行为。

严格上市公司持续监管

加强信息披露和公司治理监管。构建资本市场防假打假综合惩防体系，严肃整治财务造假、资金占用等重点领域违法违规行为。督促上市公司完善内控体系。切实发挥独立董事监督作用，强化履职保障约束。

全面完善减持规则体系。出台上市公司减持管理办法，对不同类型股东分类施策。严格规范大股东尤其是控股股东、实际控制人减持，按照实质重于形式的原则坚决防范各类绕道减持。责令违规主体购回违规减持股份并上缴价差。严厉打击各类违规减持。

强化上市公司现金分红监管。对多年未分红或分红比例偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率。

推动上市公司提升投资价值。制定上市公司市值管理指引。鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。依法从严打击以市值管理为名的操纵市场、内幕交易等违法违规行为。

加大退市监管力度

深化退市制度改革，加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局。进一步严格强制退市标准。

建立健全不同板块差异化的退市标准体系。

完善吸收合并等政策规定，鼓励引导头部公司立足主业加大对产业链上市公司的整合力度。

进一步削减“壳”资源价值。加强并购重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，加大对“借壳上市”的监管力度，精准打击各类违规“保壳”行为。

进一步强化退市监管。严格退市执行，严厉打击财务造假、操纵市场等恶意规避退市的违法行为。

健全退市过程中的投资者赔偿救济机制，对重大违法退市负有责任的控股股东、实际控制人、董事、高管等要依法赔偿投资者损失。

加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强

推动证券基金机构高质量发展。引导行业机构树立正确经营理念，处理好功能性和盈利性关系。加强行业机构股东、业务准入管理，完善高管人员任职条件与备案管理制度。

积极培育良好的行业文化和投资文化。持续开展行业文化综合治理，建立健全从业人员分类名单制度和执业声誉管理机制，坚决纠治拜金主义、奢靡享乐、急功近利、“炫富”等不良风气。

加强交易监管，增强资本市场内在稳定性

促进市场平稳运行。强化股市风险综合研判。加强战略性力量储备和稳定机制建设。集中整治私募基金领域突出风险隐患。做好跨市场跨行业跨境风险监测应对。

加强交易监管。完善对异常交易、操纵市场的监管标准。强化底线思维，完善极端情形的应对措施。严肃查处操纵市场恶意做空等违法违规行为，强化震慑警示。

健全预期管理机制。将重大经济或非经济政策对资本市场的影响评估内容纳入宏观政策取向一致性评估框架，建立重大政策信息发布协调机制。

大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量

建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度，构建支持“长钱长投”的政策体系。

稳步降低公募基金行业综合费率，研究规范基金经理薪酬制度。修订基金管理人分类评价制度，督促树牢理性投资、价值投资、长期投资理念。

支持私募证券投资基金和私募资管业务稳健发展，提升投资行为稳定性。

进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展

着力做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章。

完善多层次资本市场体系。坚持主板、科创板、创业板和北交所错位发展，深化新三板改革，促进区域性股权市场规范发展。

坚持统筹资本市场高水平制度型开放和安全。拓展优化资本市场跨境互联互通机制。

推动形成促进资本市场高质量发展的合力

推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本。

推动出台背信损害上市公司利益罪的司法解释、内幕交易和操纵市场等民事赔偿的司法解释，以及打击挪用私募基金资金、背信运用受托财产等犯罪行为的司法文件。

加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度。健全线索发现、举报奖励等机制。完善证券执法司法体制机制，提高行政刑事衔接效率。

打造政治过硬、能力过硬、作风过硬的监管铁军。把政治建设放在更加突出位置，深入推进全面从严治党，锻造忠诚干净担当的高素质专业化的资本市场干部人才队伍。

坚决破除“例外论”、“精英论”、“特殊论”等错误思想。从严从紧完善离职人员管理，整治“影子股东”、不当入股、政商“旋转门”、“逃逸式辞职”等问题。

铲除腐败问题产生的土壤和条件，坚决惩治腐败与风险交织、资本与权力勾连等腐败问题，营造风清气正的政治生态。

新“国九条”新在哪里？

每一次“国九条”都有不同的历史任务。

2004年，国务院出台中国资本市场历史上第一份“国九条”。一个大背景是，彼时股价长期低迷，面对市场上长期积累的“流通股”问题，难以解决。

A股资本市场脱胎于计划经济，设立之初是服务于国企融资，2001年中国加入WTO，经济发展进入新阶段，股权分置的遗留问题开始暴露。

“当时最主要的目的，是为了解决股权分置，有了国务院出台的办法后，可以更好地协调相关部门。”一位接近监管层的人士称。

2001年6月，《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》出台，封存多年的巨量非流通股要迎来流通，此后，大盘扭转直下，到了2002年1月，沪指一度跌破1500点。如何平衡流通股和非流通股股东的利益？第一次“国九条”在这一背景下出台。

此后，国内上市公司治理进入全新阶段，流通股股东尤其是中小股东的权益得到很大程度保障，坚持市场化改革成为第一次“国九条”的核心焦点，正如其中所写：大力发展资本市场是一项重要的战略任务，对我国实现本世纪头20年国民经济翻两番的战略目标具有重要意义。

第二次“国九条”同样是为推动改革而生。

2013年的十八届三中全会提出，要推出“以信息披露为中心的股票发行注册制度”。而2014年初期股市同样长期低迷。第二次“国九条”一经推出，市场过度反应，在一年不到的时间内沪指疯涨超过5000点，紧接着迎来狂跌，牛市很快转熊。

“第二次（国九条）很大程度上是为了配合注册制而出台，只是因为后续环境已经不适合进行注册制改革，因此并未发挥真正的作用。”上述人士谈道。

第二次文件出台的一个前提是为注册制打下基础，因此在行业创新方面着墨更多，比如提出支持券商、基金公司等机构的创新服务；提出要发展包括主板、中小板、创业板等多层次资本市场；鼓励长期资金如养老金、保险资金进入股市以提高市场的稳定性和流动性等。

两次“国九条”分别带动了两轮A股牛市，因此也被视为改革“风向标”。

和前两次相同之处在于，A股自2023年以来同样面临下挫压力。一个最大的不同在于，新“国九条”开篇立宗即是严字当头，“严把发行上市审核关”“严格上市持续监管”“加大退市监管力度”等，整体呈现出不同于以往的风格基调。

在2024年3月举行的全国人大二次会议之后的各部委记者会上，吴清指出，“下一步监管重点突出两个字，一个是强，一个是严”。

值得注意的是，就在12日晚间，上交所、深交所就《股票发行上市审核规则》等业务规则公开征求意见。其中涉及适度提高主板上市财务指标、加强上市公司分红约束、大幅降低财务造假重大违法退市标准等多方面内容。

值得关注的是，这也是推出时间最快的一次“国九条”。从新任证监会主席吴清就职直到文件发布，仅不到两月，各部委协调统一工作相当迅捷，很大程度上也是因为在此前已有相关政策文件推出。

4月10日，证监会公布了2023年法治政府建设情况。全年共办理案件717件，其中重大案件186件。全年作出处罚决定539项，罚没款金额63.89亿元，市场禁入103人次。

常态化退市也在加速推进。2023年共47家公司退市，其中强制退市44家。退市改革三年来，强制退市数量超过改革前退市数量总和。

3月中旬，证监会集中发布《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等4项政策文件，明确要严管拟上市企业申报质量。清科研究中心统计，一季度A股共有30家企业上市，同比、环比分别下降55.9%、38.8%。

曾担任上市公司主审师的谭昌透露，注册制实施后，相关IPO财务指标曾一度放宽，最有代表性的就是允许非赢利的企业上市。而到了2022年下半年，交易所开始陆续发布相关政策，譬如对“负债上市”的企业有严格要求，几乎很少有这类企业能够通过问询阶段。再比如对上市企业的类型也有收紧趋势，除了科创类企业，传统制造业、消费类企业能够完成上市的寥寥无几。

到了2023年上半年，IPO收紧已经成了行业默认的现象，“很多急于上市的企业哪怕资金很紧张，也不会冒险冲会，因为一旦失败，很可能影响未来上市的计划”。

对A股走势有何影响？

在市场人士看来，有力的政策调整不仅将改变资本市场生态，亦或对当前A股走势产生积极影响。

从历史上看，过去两次“国九条”发布后，均对股市起到一定提振作用。

2004年，第一个“国九条”发布后第一个交易日，上证指数涨超2%，发布一个月后上证指数涨超5%。2014年，第二个“国九条”发布后第一个交易日，上证指数同样涨超2%，并在随后的三个月上涨近200点，累计涨幅近10%。

中信建投证券政策分析师胡玉玮、冯天泽表示，新“国九条”是对前两个的历史承继，是对当前资本市场现状的新指示。前两个“国九条”发布后A股市场均迎来大幅上涨，新“国九条”可能助推市场走出慢牛。

前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，新“国九条”通过采取多种措施来提升上市公司质量，推动资本市场高质量发展，推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本，加大对证券期货违法犯罪的联合打击力度，这些都有利于提振投资者的信心，对资本市场将形成积极的影响。

天风证券研究所策略首席分析师、政策研究院院长吴开达表示，2004年与2014年的“国九条”都在股市处于低迷期间发布，并且对未来一段时间内资本市场发展有着引领性作用，A股市场也均进入牛市。新“国九条”以及后续配套细则的落地，有助于资本市场整肃乱象，重塑价值，增强资本市场的内在稳定性，上市公司质量有望进一步提升，资金结构更合理，基础制度更完善，市场调节机制更有效，专业服务更优质，监管执法更严格，A股也能更好地支持实体经济与回报投资者。